马云B2B私有化大棋

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2012-02-24 10:37:24   来源：   作者：徐洁云   
马云是在下一盘大棋么?看来有点像。

    一位阿里巴巴集团高层对本报说，阿里集团各项业务的相互关联已不可能完全拆散，未来必定是集团整体上市
　　马云是在下一盘大棋么?看来有点像。
　　本周二晚间，传得沸沸扬扬的阿里巴巴B2B公司私有化传闻落地。阿里巴巴集团向在香港上市的阿里巴巴B2B公司董事会提出私有化要约。13.5港元/股的私有化价格与2007年时的IPO价格相当，4年资本市场经历又走回了原点。
　　一位熟悉阿里巴巴人士说，它的模式已沿用十多年，显然需要重构。这家公司的业务模形仍主要呈现为“黄页模式”，即供应商在其页面上发布信息，需求方检索到信息后，双方线下支付、交易。这使得阿里巴巴B2B业务的盈利模形多数只能停留在信息服务环节，无论是面向国内市场的“诚信通”，还是面向国际的“中国金牌供应商”，以及后续推出的各类认证和展示类的增值服务，其价值链条都未有效延伸。
　　阿里巴巴B2B已有突破尝试，2009年上线的全球速卖通就是一种全线上交易形态。不过，与国内B2C领域淘宝借力支付宝的强大用户基础，在海外他们仍缺乏足够有力的支付等电商服务体系支撑。速卖通曾与国际支付巨头Paypal合作，但不久之后又因费率分歧不欢而散。
　　外贸景气衰落也使得B2B业务感受到经济生态压力。私有化信息公布后，马云在一封最新的内部邮件中也提及，中小企业在面临原材料、汇率、劳动力成本等巨大压力下，B2B的业务模式面临着巨大的挑战，需要加快转型和升级。
　　阿里巴巴集团做过多种尝试。马云很早就多次提及，去年6月，他提出“大阿里战略”，确立了打通阿里巴巴旗下B2B、B2C业务的基调，并推出面向中小企业的直接从工厂到C端的产品“良无限”。
　　不过，良无限目前推进有限。阿里内部人士说，良无限算产品层面的横向尝试，不久还有更细的策略层调整动作。
　　同时，B2B公司也在修正其盈利模形。此前，他们主要是通过招揽更多会员，发展付费用户获利。而从去年开始，他们提升了供应商门槛，使其付费会员数连续三季减少。阿里巴巴说，短期内会减少对会员增长的依赖，专注提高平台质量，通过按效果付费的增值服务以期建成收入来源更多样、均衡的商业模式。
　　B2B公司此前曾提示，这些调整有长远好处，但中短期内财务数据会有影响，马云本周也说：“局部的小调整已经没有办法对B2B进行根本性的完善。”当一系列调整需要更长周期完成时，私有化便成了合理的选择。
　　马云解释称，私有化可以让阿里巴巴集团免于承受拥有上市子公司所需面临的压力，能够制定对客户最有利的长远规划。他认为，这是对股东负责的态度：可以提供一次具有吸引力的变现机会，不必长久等待公司转型完成。
　　这不仅仅是B2B业务的个体命题，在马云的筹划中，阿里巴巴集团也将迎来一次新的融合改造。
　　这一决定今年初就已露出迹象。1月中旬，马云在阿里内部做了一次未公开的演讲。据知情人士透露，他谈到阿里巴巴集团未来三年的主基调将是“修身养性”，加强内部建设。
　　在此之前的一年间，他们艰难地完成了全集团庞大业务矩阵的梳理工作。
　　2011年，阿里巴巴解决了支付宝的归属问题，并让其如愿得到了第三方支付牌照;将淘宝一分为三，分别专注于C2B、B2C、购物搜索，随后把淘宝商城改名“天猫”，明确其有别于淘宝集市的B2C定位。
　　今年刚开始，他们又将阿里云无线团队拆出，将与天宇朗通成立合资公司，梳理清楚了云计算和移动互联网业务线。
　　而现在B2B业务回归集团，重整融合即将开始。1月的内部讲话中，马云提及了阿里集团重整的多层命题。
　　首先是业务集团整体生态的融合。马云提出的目标是将B2B、淘宝、支付宝等业务打通，建设内部和外部的业务生态系统。马云说，在此之前淘宝等业务在外部成功营造起了良好的生态系统，但在集团内部各业务融通仍不够。
　　此前他就多次提示要打通淘宝与B2B，形成C2B的平台。C2B贯穿从消费者到生产厂商的上下游，有可能是阿里集团未来的理想模式。
　　而另一重要维度则是阿里集团管理生态系统的整合。他说，阿里各业务板块公司有着不同的鲜明管理风格，而如今需要综合互相借鉴，如结合B2B公司自上而下的强大执行力和淘宝自下而上的快速反馈，利用互联网的技术、互联网的理念，找出在知识经济时代以人为本的、新的管理系统。
　　一位熟悉阿里集团人士说，B2B公司此前仍以销售文化为主，对销售业绩目标执行力的强调较为突出，去年初爆发的阿里巴巴欺诈事件一方面与“离线交易”模式有关，其文化根源也与此关联。这一模式在互联网化和转向增值服务模式后，桎梏或将放大。
　　而淘宝的自下而上文化源于庞大生态中商家、卖家的反馈数量惊人且瞬息万变，但其潜在的弊端是淘宝小二对于终端资源配置有着很强的人为干预能力，对于精准与公平可能会有干扰。实际上，阿里巴巴集团秘书长邵晓锋、天猫总裁张勇、一淘总裁吴咏铭此前接受《第一财经日报》采访时，都表示淘宝系将会部署更多基于数据的管理体系，尽力降低人为干预因素。
　　从B2B公司私有化到业务、管理系统的内外融合，这些举措看来都显示，阿里正打算把广泛布局的各项业务重新回炉融合成一个通联的整体生态。一位阿里巴巴集团高层此前对本报说，阿里集团各项业务的相互关联已不可能完全拆散，未来必定是集团整体上市。
　　去年12月，阿里集团总参谋长曾鸣曾在内部撰文说，整个传统产业链中的每一个环节都逐步转向互联网，这是电子商务逐步向前演进的过程。
　　他认为，只有当阿里用互联网把每一个商业环节都打通，都在互联网里跑起来，才是这个产业真正迎来大发展的节点。
　　“虽然阿里做了12年电子商务，这个行业才刚刚起步。”曾鸣说。
     上市公司私有化本质是财务问题
　　杨柏国
　　近期阿里巴巴集团将其在香港上市的B2B公司私有化引起了广泛的关注。姑且不论阿里巴巴此次私有化目的何在，但联系到此前盛大网络在美国、复星集团旗下复地公司在香港通过私有化而退市，私有化这个在中国境内有点容易引起误解的术语正日益成为财经专业媒体上的热词。
　　资本市场中所言的“私有化”(privatization)通常是指，单一股东持有股份过高而达到一定比例后而使得上市公司必须退市的行为，并非相对于所有制方面的“公有化”所言。
　　通过私有化能够退市，背后是基于上市条件的规定。一般来说，无论中外，上市公司均需要符合股东人数、股权结构、财务指标等方面的多项指标。譬 如，就股权结构而言，中国现行《证券法》规定，一般情况下，公开发行的股份需要达到公司股份总数的25%以上;公司股本总额超过人民币四亿元的，公开发行 股份的比例为10%以上。
　　作为一家上市公司，一旦达不到上述指标就需要退市。达不到指标的原因既可以是被动的，也可以是主动的。而私有化就是主动的，通常情况下是指公司 大股东通过收购其他股东手中的股份，而使得公司不符合上市公司股权结构的规定而退市。譬如，在中国境内，通常情况下，一旦单个股东持有上市公司75%以上 的股份，那么这个公司也同样必须退市。
　　上市公司之所以会选择通过私有化的方式主动退市，需要从上市的目的说起。从资本市场诞生的起源来看，企业选择上市是因为成长中缺钱。众所周知， 资金是企业的命脉，特别对创业型企业来说。但是资金总是稀缺的，而且是需要成本的。企业融资有两种方式，一种是间接融资，最常见的是向银行贷款，另一种是 直接融资，最常见的即上市。
　上市作为一种融资途径，明显的好处至少有如下几个方面。一是不需要偿还，但需要分红(当然在中国境内上市公司分红非常不给力);二是上市有个放大效应，对创始人和上市前的股东是一次财富放大和兑现投资的机会;三是免费宣传推广，提高知名度。
　　但是，上市也有很大的成本。除了分红和上市的花费外，首先，上市后还有持续不断的成本，主要是信息披露、审计、法律等方面的成本。其次，上市后 就要接受公众放大镜般的审视，譬如，当每次季报、年报的业绩不好时，大股东、董事会都会面临比较大的压力。再次，上市某种程度上也会束缚大股东和企业的手 脚，因为上市公司在治理方面有严格规定，如果大股东想对公司进行业务调整、资产重组，都要履行严格的信息披露、内部讨论、监管部门批准等流程，不仅时间 长，而且大股东往往不能“随心所欲”。
　　因此，当企业不缺钱时，或者企业作为上市公司的成本远远大于其收益时，企业在理性的资本市场中，选择通过私有化退市是很常见的举动。
　　让我们来看看盛大网络和阿里巴巴B2B业务的退市。首先，陈天桥、马云此前均表示过“公司价值被低估”。而在去年“中概股风暴”期间，包括张朝 阳在内的多位企业家也曾公开表示，“美国资本市场不懂中国互联网公司”。其次，据笔者观察，盛大网络退市前的一年内，每次发布季报时，由于业绩表现相对较 差，总是面临较大的声誉和公关压力。
　　再来看阿里巴巴B2B业务此次退市的有关公告，可以发现，阿里巴巴方面或多或少担心B2B公司的股价不振和市场表现疲软会影响公司整体品牌和投 资者信心。而且按照业界分析，阿里巴巴“在下一盘很大的棋”，因此把B2B公司通过私有化退市无疑有助于在未来的调整中按照阿里巴巴的方向走，从而免去作 为公众公司的种种掣肘。
　　此外，有些境外上市公司通过私有化而退市，乃意在为在中国境内上市做准备。毕竟相比于美国、中国香港的资本市场，A股市场公开发行时的溢价还是非常诱人的。
　　通过上述简单的分析梳理不难发现，上市公司通过私有化而退市本质上是一个利益与成本的比较分析，是一个财务问题，当然这其中不仅仅是以现金为标准，还有很多非现金因素的考虑。
　　需要说明的是，通过私有化而主动退市的情况目前只会发生在境外。在中国境内，上市公司当下绝不会通过私有化的方式主动退市，因为上市公司的“壳 资源”就是个“金碗”。这是因为中国境内上市采用核准制，成为一家上市公司可谓历尽艰辛。而一旦上市成功，不论是否分红、是否盈利，在充满智慧的“财务手 段”、“兼并重组”等手法下，从股市中圈到钱并落到一些人或公司的口袋中并不是很难。到目前为止，中国境内仅有的几例类似大庆联谊的退市，也是相关部门强 制的结果。
     走出“围城”上市公司私有化路径图
　　刘琼
　　[ 私有化后公司可以享受非上市公司的诸多优势。从决策效率的角度考察，在非上市公司的组织形式下，决策程序可以更有效率，重要的新计划不需要过于详尽的研 究，也不需要向董事会报告，可以更为迅速地采取行动;公众持股公司必须进行详细的信息披露，而竞争对手可能从中获取重要的、与竞争相关的信息，私有化后公 司可以因此信息控制 ]
　　钱钟书笔下“里面的人要出来、外面的人要进去”的“围城”现象在资本市场也有体现。“围城”之外，拟上市企业积极踊跃“千军万马勇闯独木桥”; 而“围城”之内，有些上市公司却走上私有化退市的道路，近日阿里巴巴私有化港股B2B公司、盛大私有化美股盛大网络、小肥羊被并购私有化退市都是如此。
　　“私有化退市的现象在美股、港股、新加坡股市并不少见。相对而言A股市场因为是审批制，壳资源比较珍贵，所以私有化退市的现象相对较少。”复旦大学财务金融系教授孔爱国告诉《第一财经日报》。
　　与由于财务问题等被资本市场“扫地出门”不同，这群主动离开“围城”的企业为什么要走出来?又是怎样走出来的呢?
　　私有化路径
　　若寻先例，可以追溯20世纪70年代初美国的第一次大规模私有化退市潮，当时美国股市萧条，公司股票价格大跌。1997年以后的香港市场以及2000年左右的日本市场发生了很多私有化的案件，也是因为前者受金融危机影响，而后者股市长期低迷。
　　“当股票市值严重低于其实际价值，一些上市公司的大股东不满意可以选择回购部分或者买回所有公众股东持有的股票。”孔爱国说，直接用现金把上市公司收购退市，通过整合、调整后再在其他时间、其他地点上市等方式，可以获得更好的收益。
　长期的股价低迷或者交易不活跃，抑或是公司不被投资者关注，考虑私有化退市的另一原因就是可以降低和节约成本。北京一家投资管理公司合伙人李维 文告诉本报，上市是企业进入资本市场的名片，维持上市资格很大程度是要融资，如果一个公司没有融资的能力而还要维持这样的费用是不划算的，所以要考虑私有 化。
　　相对于中国A股的审批制和严格的上市要求，注册制的境外交易市场相对公开透明、市场化，上市与退市条件相对宽松。根据美国《普通公司法》，上市公司私有化只需遵守一定的程序，再按照美国证券交易委员会(SEC)的相关要求完成退市流程即可。
　　对于已经有私有化退市计划的公司来说，通常由上市公司唯一控股股东发起，以现金收购全部流通股，从而取消上市资格，这种公司通常现金充裕。而美国部分地区法律规定，母公司拥有子公司90%以上股份就可完成私有化。
　　由于私有化本身的成本很大，一般需要以目标公司的资产为担保的贷款，以及向私募股权公司(PE)出售普通股或优先股。而嗅觉灵敏的PE们没闲 着，也往往在寻找那些优质的境外退市公司，或者潜在的优质退市对象，把这些价值被低估的上市公司私有化后，孵化成长，再并购或再上市，从中发现并缔造价值 链。
　　另一种方式是以并购方式私有化退市。百胜餐饮集团2月以协议计划方式私有化小肥羊集团有限公司就是如此。选择私有化小肥羊并令其从港交所退市， 而不是保留在二级市场，弘毅投资相关人士向记者表示，小肥羊目前的经营模式可能并不符合百胜的全球战略，私有化小肥羊，可以让其进行一定的调整，以经济上 更可行的模式立足市场。
　　有利于长期目标
　　在北京会计学院姜军博士看来，私有化后公司可以享受非上市公司的诸多优势。从决策效率的角度考察，在非上市公司的组织形式下，决策程序可以更有 效率，重要的新计划不需要过于详尽的研究，也不需要向董事会报告，可以更为迅速地采取行动;公众持股公司必须进行详细的信息披露，而竞争对手可能从中获取 重要的、与竞争相关的信息，比如销售额、增长率、毛利率等，私有化后公司可以因此信息控制;此外，公司可以致力于长期目标进行调整重组，而不是常常为短期 符合市场预期、股东要求而烦恼。
　　比如盛大网络的私有化退市除了市值偏低，还可能因其希望更谨慎地、不会引起市场动荡地部署其全套产业链战略和开创娱乐帝国。然而作为上市公司， 美国资本市场关心的是业绩与利益，其他的他们很少或者并不关注，这在无形中给了盛大很多压力。私有化之后，盛大网络董事长兼首席执行官陈天桥可以按照自己 的步骤进行部署。
　　“当然，另一个可能是在调整之后回归A股，毕竟对比一下在A股上市的同行，如果能回到A股上市，估值会更理想。”中金公司的相关人士表示。当然 其中也存在获利机会。2011年成立的第一只针对“PPP”(Public– Private–Public，上市-退市-上市)策略的基金——金牛投资也表示，其旨在帮助在境外上市的优质中国企业回归境内上市的同时，通过跨国价值 套利为投资者获得丰厚回报。
　　另一方面，母公司下多家上市公司，这种关联交易会造成上市公司之间的盈利错综复杂，还可能存在利润操纵的可能。“如果把这些公司私有化之后，整合重组到母公司，关联交易会大大减少，这样将更加符合公司治理规范的要求。”李维文说。
　　上市公司私有化交易本身也直接为股东带来收益，西方学者对美国证券市场上发生的私有化案例做的实证研究表明：在所研究的私有化案例中，于接管宣 布日，股东财富平均增加了22%，这个结果在统计上高度显著;40天的累计财富增加超过了30%;而如果用超过市场收益的平均溢价(提议前两个月)来衡量 公众收益的话，在全部用现金支付的提议中，股东收益超过了56%。这方面的实证研究结果基本上是一致的。阿里巴巴集团宣布拟每股13.5港元实施私有化阿 里巴巴(01688.HK)，次日复牌报13.18港元，高开42.49%。