三十年美国债券牛市宣告终结？

zhixun

长达三十年的美国债券牛市宣告终结了吗？不一定，这取决于你的提问对象以及所选时机的灵活性。
很多人认为债券是保守型证券，但是几十年来，拜通货膨胀和其他因素所赐，债券为投资者带来丰厚回报。例如，从2000年初至2011年，一揽子股票的回报率仅为19%，而透过价格上涨和利息收益，一揽子债券的回报率可高达113%。
但是很多专家指出，经济复苏可能会通过推高利率来逆转这个过程，导致债券价格的下跌。3月份，美国10年期国债收益率在连续4个月维持在2%之后上升至2.25%。“我认为，长期以来，债券一直是有吸引力的，但此种吸引力已经减弱了，”沃顿商学院金融学实践教授斯科特-理查德(Scott Richard)说道。
但是，收益率上升和价格下跌未必会很快到来，沃顿商学院金融学教授富兰克林-艾伦(Franklin Allen)说道，他指出，很多年来，日本的短期收益率一直保持超低水平。虽然特殊情况有利于收益率上升，但是，对优质债券的强烈需求可能会持续一段时间，特别是美国国债，他说道，这会使得价格居高不下，而收益持续很低。“我认为[国债]仍然是十分安全的，这也是利率如此之低的原因所在，即便仍有很多状况需要担心。”他补充指出，利率很有可能在“很长时间内”保持较低水平。
但是，沃顿商学院金融学教授克里斯塔-施瓦茨(Krista Schwarz)指出，“实际上，预测未来的收益是不可能的。人们可以讨论上行风险和下行风险，但是两端的风险始终是存在的。”
从牛市到熊市
很显然，美国经济正在回暖，尽管速度比较缓慢。通常这会导致利率上升，从而使债券价格下跌，将债券牛市推入熊市。但是，在过去，经济的开端已经很糟糕了。2011年年初出现了利好信号，但是经济复苏的进展因欧洲债务危机、海啸及日本地震而受阻。多数专家认为，今年的经济信号甚至会更加强烈，但是很多专家警告说，经济复苏的进展可能会受到美国和欧洲的政府债务问题、油价上涨及中国和其他新兴市场经济发展趋缓的连锁反应的拖累。在美国，问题不断的住房市场继续在阻碍经济复苏的进展。
不确定性会让投资者追求安全，从而推动企业、个人和外国政府囤积美国国债证券，因为这是现代社会的安全天堂。国债市场足够大，可以吸纳全球的需求，同时它也十分安全，因为得到政府征税能力的支持。高需求带动债券价格上浮，迫使收益率变得异常之低。
但是，债券市场专家指出了一个简单和不争的事实：国债和其他高利率债券的收益已经低无可低了。之前很长一段时间，这些收益相当之高，根据平均法则来看，它们应当会再次上涨。目前，10年期美国国债收益率不到2.25%，而在2008年金融危机之前，收益率为5.25%左右。自20世纪40年代以来，收益率从未如此之低，而且在过去70年以来，收益率大多维持在4%至8%左右，20世纪80年代初曾达到14%的历史高点。
对于借款人而言，低利率是好消息，但是对于依赖银行账户和债券利息收入的人士而言，例如退休人士，这是不好的消息。利率上浮对于已经拥有债券或债券共同基金的投资者而言是很糟糕的，因为它们打压了低价旧债券的价值，从而可能导致投资者实质性的亏损。现行利率每上升一个百分点，30年期债券价值就会缩水10%。
利率上浮对美国纳税人也有不利影响，为了资助政府的15万亿美元债务，他们将被迫支付更多的钱。“当利率上浮，赤字借款成本将大幅增加，从而限制未来政府的做事能力，”理查德警告道。大多数联邦债务在五年内到期，这意味着政府必须不断出售新债券来抵销旧债券，以便承担因利率上浮带来的更高的利息成本。
美联储的影响力
债券市场的特点是多元化和复杂性，包括企业债券、地方债券及美国政府发行的国债。但是，所有债券都是投资者给发行者的贷款。认购1,000美元的收益率为4%的10年期债券，每年利息收入为40美元，10年之后收回本金1,000美元。
但是，在到期日之前，债券价格会随着市场变化而波动。如果新发债券的收益率仅为2%，投资者就要为收益率为4%的旧债券支付溢价。换言之，旧债券价格会上涨，直到40美元的年利率收益等同于新发债券的2%收益，因此，债券价格将从1,000美元上涨至2,000美元。因利率变动而改变的价格对需要更长时间到期的债券而言是更加极端的，因为投资者将会在较长时间内体会到这种效应。当然，反之亦然，利率上浮将促使价格下跌。
在现实世界中，整个过程更加复杂，价格波动通常也没有上述例子那么极端，但是，正是这个原理促成了辉煌的债券牛市。20世纪80年代初，在保罗-沃克尔和艾伦-格林斯潘的先后领导下，美联储成功减少了每年的通货膨胀率，在1980年，通胀率达到近15%这一历史最高点，而现在已经不到3%。美联储通过提高短期利率来解决通胀问题。此举增加了借贷成本，但是减少了开支。因此，需求减少遏制了价格上涨，从而降低了通胀率。根据棘轮效应，利率逐渐调低，推动了债券价格的上涨。
美联储的主要手段是对短期利率的强势影响，例如银行互借隔夜贷款的联邦基金利率。美联储对长期利率没有如此直接的控制权，长期利率通常较高，因为投资者在长期投入资金时需要获得风险溢价，例如通胀率上升等风险。但是，长期利率部分是对未来短期利率走向的“押宝”，因此，美联储对短期利率的下行压力对长期利率同样有效。
其他市场力量在控制长期利率方面发挥重要作用，例如投资者对“安全”持有的需求。以及，由于国债市场如此之大，国债收益对其他利率产生影响，例如抵押贷款及企业和地方债券的利率。“一切波动都跟国债利率息息相关，”理查德说道。
21世纪早期，格林斯潘继续实行美联储的低利率政策，此举受到很多专家的抨击，当时他试图鼓励借贷以刺激互联网股市泡沫破裂之后的经济局势。批评人士认为，低利率带动了贷款热潮，造成了楼市泡沫，并导致2008年楼市泡沫的破裂。2006年，美联储主席伯南克上任之后维持低利率政策。他的目标是鼓励借贷来刺激经济增长。目前，美联储联邦基金利率为零，在经济衰退之前，该基金利率为5%以上。“这是战后美联储联邦基金利率第一次达到零利率，”理查德指出。
其他国债收益也达到了近历史低点。甚至连30年期美国国债收益率也仅为3.3%，尽管投资者已经提出了长期投资的溢价要求。由于实行低利率政策，使得标准30年期固定利率抵押贷款的利率从经济衰退之前的6%以上，下降至4%左右。银行存款的利息收益接近于零。
为了进一步刺激经济，美联储试图通过购入长期债券的方法来降低长期利率，从而拉动需求及抬高价格，但是此种方法收效甚微，理查德说道。“我认为，伯南克是让我们远离更严重的经济衰退乃至大萧条，”他补充道，“在我看来，美联储应对得当……[伯南克]使出了浑身解数，他已经束手无策了。另一轮的宽松政策不会带来任何裨益。”
美联储的问题是，它已经没有更多办法来刺激经济了，这意味着国债收益率已经触底，或者已经接近底部，上涨要比深跌的可能性更大。“算起来，国债收益率应当会上升，因为一直都在低点盘亘，”艾伦指出。
利率上浮
如果经济走强，美联储可能有一天更加关注通胀，并开始推动利率上升来降低增长率。伯南克说过，这种情况最早到2014年才有可能发生，但是有些专家认为，经济将会开始快速增长，足以让他蓄积力量。
“逐渐趋好的经济前景是有可能推动国债收益率上涨的重要因素，”施瓦茨说道，“会有两种表现方式。首先，它会使美联储可能的货币收紧政策时间提前。其次，投资者将会愿意购买风险更高的资产，从而拉高国债收益率，因为投资者会退出国债转而投资其他资产。事实上，这也正是在今年春季出现的情况。”但是，经济问题或通胀率低于美联储2%的目标，可能会使美联储回到调低利率的模式，施瓦茨补充道，“如果欧洲局势更加糟糕，或者全球市场再度遭遇其他压力，就会使安全天堂转入国债，对价格提供支撑并拉低收益。”
如果利率真的开始上浮，形势将会怎样？借贷成本可能会增加，使得置房置车和购买家用电器的成本增加。计息账户的收益率可能会增加，例如银行储蓄和货币市场基金。这对于储户而言是好消息，如果这些收益不会被上涨的通货膨胀吞噬的话。但是，债券投资者可能会受到重挫，分析师指出，因为，新债券的较高收益会拉低已在投资者的投资组合中的早期债券的价值。辉煌牛市可能会转变成漫漫熊市。
如果发生这种情况，持有单只债券的投资者将会面临艰难的选择：亏本抛售并重新投资以获取较高收益，或持有债券直至到期，获得低于市场的收益，而且将以全额面值将债券赎回。不管是哪种方式，当债券收益上涨时，持有债券的投资者都会比现金持有者要吃亏。现金持有者规避了价格下跌，因而可以认购较高收益的新债券。
对于那些通过共同基金来投资债券的人而言，这个问题更为严重。因为基金时常取代他们持有的债券，以便保持向投资者承诺的平均到期日，基金本身是没有固定到期日的，比如通常是五年到期。如果利率上浮，基金可能会亏本抛售一些债券，然后让持有的基金价格下跌，致使基金的股价下跌。久而久之，基金购入的新债券获得的较高收益有助于弥补亏损，但是利率暴涨会让很多债券基金投资者重亏，这是无法逃避的现实。和单个债券的持有者不同，基金投资者不能坐等基金到期来全价赎回。
很多专家警告说，近几十年来，债券及债券基金的风险比以往要高得多。可以通过持有到期日较短的债券和基金来减少风险，因为这样可以在利率上浮时减少亏损。即便利率在一夜之间翻两倍或三倍，次日到期的1,000美元的债券仍将保持1,000美元的价值，而非10年期，20年期或30年期的债券，其价值将会极度缩水。
可惜，到期日较短的债券和基金目前提供的收益是很低的，尽管可以减缓利率风险带来的问题。如果收益不增加，走短期到期路线的投资者将会追悔莫及。而且这种可能性确实存在，艾伦说道，他指出，全球持续存在的经济问题会在好几年里带动对国债和其他高利率债券的需求，使得利率保持在较低水平。
追捧股票?
如果经济环境改善而且债券风险过大，投资者可能会转而投资股票，近年来股市行情相当不错。《漫步华尔街》一书的作者、普林斯顿大学经济学家波顿-G-麦基尔(Burton G. Malkiel)在最近的《华尔街日报》专刊中指出，当前，投资股票是比债券更为安全的选择。“债券是投资者最糟糕的资产，”他写道，“尽管债券一直被认为是最安全的投资对象，但是如今根本没有安全性可言。在年收益率2.25%的情况下，10年期的美国国债绝对是亏本的。”在通货膨胀吞噬其收益后，债券的收益将会一无所有，他补充道。
如果投资者听从麦基尔的建议，从债券流向股票的资金将会对债券价格造成破坏，这是因为需求减少了。
对于小投资者而言，债券可以保证投资组合的多样性，如果投资债券亏损，股票收益将会弥补相应损失，这也是持有债券主要原因之一。很多专家指出，紧张不安的投资者可以减少债券持有数量，但是如果完全放弃债券，实际上会增加风险，因为他们将更多的鸡蛋放进了股票这个篮子里。
艾伦指出，有很多潜在的经济问题会危害到股市，使得债券成为安全天堂。“我认为让[债券]在投资组合中占较大比例仍然是明智的决策”，他说道。

发布日期 : 2012.04.11