财政政策不确定放大经济顺周期波动

zhixun

思想库报告  
2014年06月30日
美国的经济复苏持续着被其他不利的因素拖累，包括仍收紧的一些企业和家庭的借贷情况，以及财政政策及其不确定性所产生的限制效应。——Bennanke，2012年7月18日
在过去的6年间，决策者和商业领袖见证了美国遭受非同寻常的来自财政政策不确定性的冲击。长时间来各级政府所付出的努力恰恰证明了各层决策者们之间对于不同层级财政的相互作用以及推动经济发展等方面缺乏共识。例如，政府支出将上升或者下降？税收将上升还是下降？哪些将上升或下降？这样的改变又将什么时候做出？
政策不确定性的一个臭名昭著的例证便是2013年10月美国联邦政府的停止运作。其他的案例包括：《税收宽免，失业保险的改革以及2010就业促进法案》，在布什税收削减及延长联邦失业福利结束后，上述的法案即被写入法律；2011年债务限额以及随之而来的标准普尔针对美国主权债务评级的下调所引起的不休的讨论；2012年总统大选时明显差异化的竞选平台。
商业交易似乎已经察觉到了政策的不确定性。《2010年费城联储商业展望调查》显示，面临产品需求下滑的公司中的52%认为“汇率及政府规制的期望的不确定性”是主要的原因之一。同样地，财政不确定在近几年也在对美联储褐皮书的回应中被多次提及。由Baker, Bloom, and Davis (2011)所提出的不确定性措施表明，近几年来财政政策的不确定性远大于货币政策的不确定性。
此次研究探讨不断增长的财政不确定性是否对经济发展有不利的影响。分析由两部分组成。
首先，我们评估了美国财政政策的实际行为：在其他行为不变的前提下，仅允许该行为进行波动。我们将此类行为称为“财政准则”。特别地，我们将资产所得税（包括利息、红利及资产利得等）、劳动所得税、消费税以及政府支出的财政支出评估为产出的一部分。我们将评估的财政准则的波动诠释为财政政策的不确定性的代表。财政准则的一个重要特点是，我们将税收或支出等级上的变化与税收或支出在不确定性上的变化进行了区分。因此，我们可以认为，财政不确定性的改变并不会对同期税收和政府支出产生效果。
财政准则的一个重要特点在于不确定性仅仅是财政政策中那些暂时性的变化。这是由Bi.Leeper及Leith在经过深思熟虑后作出的选择，他们证明政策的永久性改变对于经济活动具有巨大的影响。我们探究一个不同的问题：经济体对于暂时性增长在财政政策不稳定如何进行反应（例如关于联邦政府能否到达其贷款上限的争议）。
研究的第二部分在于，我们将财政政策的评估准则应用于整体经济的标准模型中。我们应用一个“新凯恩斯”模型，检验财政不确定性在一个货币政策和财政政策“正常”发挥作用的框架下所扮演的角色。这也允许我们将财政不确定性的影响与降低利率之类的政策进行对比。这类模型与美国商业周期的重要资产保持一致（Christiano, Eichen-baum, and Evans (2005)）。
我们对模型进行适当的调整以吻合美国的经济现实。接下来，我们检验该模型对美国经济相对资产所得税的不确定性增长的反应的预测。特别地，我们假设经济暂时地受制于更高的财政不确定，然而税收、政府开支的方式及其不确定性遵循历史过程。
以下是我们主要的成果。
首先，在讨论作为美国产出的税收和政府开支的实证性行为上，我们确定了波动的合理的数值。
其次，财政不确定限制了经济活动：产出，消费，投资以及工作时间随着不确定性的增长而降低，并在持续的几个季度中保持低迷。如下将述其原因。一方面，由于在凯恩斯模型中短期价格趋于固定，价格不会与由于不确定性所产生的“预防性”需求减少相适应。另一方面，持续增长的财政不确定性将导致企业提高价格原先预设的水平。在这些模型中，一个过于低廉的价格降低利润的程度远超过一个过于高昂的价格，因此不断增长的不确定性加上调整价格的成本一起将企业推向了抬高价格的歪路。我们提供实证性的证据来论证这种机制：产出、工作时间以及投资下降，涨价的幅度随着财政不确定性的增长而增加。
第三，这个模型表明，大约每十年发生一次的关于资产所得税率幅度的增长的不确定性一致地降低了产出，相当于联邦基金利率的30个基点的增长（银行间短期借款利率，当前货币政策的主要目标工具）。
第四，当市场上的名义利率非常之低时（被称为零下限，或ZLB），同样规模的财政不确定增长的效果将被放大。在我们的实验中，产出下跌了1.7%，投资下跌了7.9%。这是因为在ZLB水平上，实际利率无法下降以改善财政不确定性增长所带来的紧缩效应。
最后是一个特别有趣的结果。一些评论家声称，当经济处于ZLB时，政策的不确定性便失去其重要性。相反，我们的分析认为当经济处于ZLB时，政策的不确定性格外重要。
联系大萧条期间美国的经历，我们研究的成果也显得格外的有趣。在那段期间，关于债务上限的辩论不绝于耳，也因此产生了不断增加的财政政策的不确定性。因此，我们的研究成果与此观点一致：这种不确定性对大萧条的程度及持续时间起了显著性的作用。这并非排除其他因素，比如金融危机产生的金融摩擦，但是我们的成果确实为解释大萧条及制定相应的政策结论提供了一个更为广阔的视野。

注：该研究摘要基于Fernández-Villaverde, Guerrón- Quintana, Kuester, and Rubio-Ramírez(2013)的研究，链接其中有引用的所有文献。所有观点均为作者本人的观点，未必与美联储亚特兰大或费城银行，或美联储的观点一致。
作者：Jesús Fernández-Villaverde，就职于宾夕法尼亚大学；Pablo Guerrón-Quintana就职于费城联邦储备银行；Keith Kuester就职于伯恩大学；Juan Rubio-Ramirez就职于杜克大学&亚特兰大联邦储备银行。
译者：上海金融与法律研究院研究助理，王嘉烨。

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