收紧套索：证券交易委员会及其新主席能对华尔街更强硬吗？

zhixun

by 沃顿知识在线
自在20世纪30年代“大萧条”（Depression）的苦难岁月中建立以来，证券交易委员会（Securities and Exchange Commission，简称SEC）一直是联邦政府守护金融市场诚信的主要机构。但是，长期以来，有评论人士一直在喋喋不休地抱怨说：这个机构太爱管闲事、太过单纯、对眼皮底下发生的事情太熟视无睹、太容易受到一扇旋转门之外的华尔街的影响（证券交易委员会与华尔街之间的一扇旋转门连通了市场的监管者与被监管者。——译者注）、对违法犯罪者太过心慈手软。

“金融危机爆发了，而证券交易委员会则是主要监管机构之一。（这场危机）将证券交易委员会推到了聚光灯下。”宾夕法尼亚大学法学院（Penn Law School）教授、法律与经济研究所（Institute for Law and Economics）联席主任吉尔·E.菲什（Jill E. Fisch）谈到。她补充说，证券交易委员会的“短视令人吃惊……你不会看到它‘从容坐在马背上’告诉人们：‘看啊！这就是我们预见到的问题！’”

菲什谈到，很多美国人都提出了同样的问题：“为什么证券交易委员会不把那些高管们铐走呢？”

面对近年来发生的某些最臭名昭著的证券丑闻，证券交易委员会似乎和其他人同样大感吃惊，沃顿商学院金融学荣誉教授马歇尔·布鲁姆（Marshall E. Blume）表示。“事实已经证明了这一点。他们没有发现庞氏骗局（Ponzi）的策划者伯纳德·麦道夫（Bernard Madoff）。他们根本没有发现共同基金的择时交易（market timing）——直到事情败露以后很久才如梦方醒。在以上两个例证中有很多迹象表明将要出问题，可他们就是看不到。”

因为参议院有望批准奥巴马总统的提名——玛丽·乔·怀特（Mary Jo White）出任证券交易委员会主席，所以该机构现在有了为自己重新定位的机会。怀特从1993年到2002年一直在曼哈顿担任联邦检察官，周二在参议院金融、住房和城市事务委员会（Senate Committee on Banking, Housing and Urban Affairs）出席听证会时，她誓言强化证券监管、阻止内幕交易以及向投资者撒谎和证券销售欺诈等违规行为。

尽管有些提问，但考虑到她最近几年一直作为收入颇丰的律师为华尔街的机构服务，而这些机构又受证券交易委员会的监管，所以，大部分观察人士认为，参议员的关注焦点会集中在怀特广受称道的执法能力上，从而会批准这一提名。但是，评论人士对该机构“旋转门”的担心并不会因此而终结，该机构的某些高官经常经过那道旋转门奔向华尔街待遇优厚的职位，相反也一样。如果怀特接管权柄，那么，她将面临着在金融市场越来越复杂、越来越全球化同时越来越难以监管的条件下，让该机构的运作更高效的艰巨任务。

资金不足和意见不一

当被问及，如果他们参加怀特的听证会都会向她提些什么问题时，沃顿商学院和宾夕法尼亚大学的受访教授没有一个人对她曾为华尔街的机构和其他大型企业提供服务表示担心。不过，所有人都想知道的是，怀特怎么才能从国会努力争取到急需的更多资金。证券交易委员会每年的运作费用大约为13亿美元，只比一架F-35喷气战斗机的价格多一点点。

作为一位美国检察官，怀特以大胆追查有组织犯罪的头目、恐怖分子和白领罪犯而广为人知。而作为声名显赫的德普律师事务所（Debevoise & Plimpton）的合伙人，她在代理企业客户的业务中挣取了数百万美元。她曾为摩根大通公司（JPMorgan Chase）在金融危机中的行为受到的指控辩护，曾代表美国银行（Bank of America）前首席执行官肯尼斯·刘易斯（Kenneth Lewis）受到的在收购美林集团（Merrill Lynch）时欺骗投资者的指控提供辩护服务。

有些观察人士怀疑，私人执业的经历，是否会让她与在证券交易委员会将监管的行业太过默契，但菲什认为，怀特的执法工作背景，可以让她更好地对付大银行等势力强大而且资金充裕的对手。怀特私人执业时代理这类机构的经验，“只能给她带来帮助”，菲什谈到。

虽然局外人会对律师的忠诚度表示担心，但怀特谈到，当律师为不同的委托人工作时，他们本来就应该为不同的立场辩护。周二出席听证会时，怀特重申了这一观点，她谈到，她的伦理义务是最大限度地代表委托人，而作为证券交易委员会主席，她的委托人则是美国人民。

“我认为，她刚刚代表另一方的银行完成了一个份内工作的事实可能是个优势，而不是劣势。”沃顿商学院法学与商业伦理学教授托马斯·唐纳森（Thomas Donaldson）补充谈到。“更值得担心的是其他事情。首先，该机构的资金不足是个长期存在的现实，任何统领该机构的人都会因此束手束脚。”

沃顿商学院商业经济和公共政策教授肯特·斯迈特斯（Kent Smetters）也认为资金不足是个至关重要的问题，其结果之一便是，对金融行业监管、检查不足。举例来说，容易受到利益冲突影响的投资顾问新阶层，还远没有得到应有的关注，斯迈特斯认为。菲什则表示，为了吸引更高端的人才进行案件调查和诉讼，为了进行更好的研究以及更新该机构用于市场监管的技术装备，证券交易委员会确实需要更大规模的预算。

在谈到下一任证券交易委员会主席面临的另一个问题时，菲什指出，近年来，五位证券交易委员会委员在新规定上意见不一的趋势越发明显，失败的一方会出具反对意见。从传统上来说，其中的三个委员席位由控制白宫的政党把持，另外两个席位则由另一个政党占有。“我能肯定地说，这种安排非常有害。”菲什谈到，她建议说，更大的一致性能给证券交易委员会带来更大的影响力。

政府未能将助长这场金融危机爆发的华尔街高管绳之以法，这一点常常让局外人倍感沮丧，有人希望下一届证券交易委员会主席能使该机构强硬起来。但菲什认为，尽管证券交易委员会可以与司法部和其他执法机构在刑事案件的处理上达成合作，但该机构本身并没有将那些高管绳之以法的权力。还有观察人士提出，各个层次的刑事检察官都认为，对胜算很小的案件提起诉讼，会破坏他们的职业生涯。在证券案件中，为一桩刑事案件定罪的关键——犯罪意图——很难得到证明，因为糟糕的结果——比如投资者的损失——可能只是因为他们运气不好，或者因为他们能力不足，而不是因为他人的犯罪行为。

“在很多案件中，他们认为自己比对手‘拥有更强大的火力’，可他们就是对输掉官司怕得要死。”菲什在解释证券交易委员会让其他执法机构追查刑事案件的困难时谈到。

她还补充谈到，尽管存在这样的不利条件，但近年来，证券交易委员会在追查内幕交易上的表现依然异常神勇。“很显然，他们在这一环节的工作非常有效。”

银行过大和罚款过少

评论人士关注的另一个焦点问题是，证券交易委员会既没有让指控对象承认也没有让他们否认罪责，便以一笔钱了解了他们涉及的民事案件。有评论人士指出，虽然与某些大公司达成的总额创纪录的和解协议让证券交易委员会颇感自豪，但这些罚款的数额——对高盛集团（Goldman Sachs）和花旗集团（Citigroup）的罚款总额达数亿美元——既没有大到对他们造成足够冲击力的程度，也没有对他们造成足够的震慑力。举例来说，花旗集团曾反复签署和解协议，承诺不会违反证券法规，可只要面对新的指控，他们稍后都会签署类似的协议。评论人士认为，就像购买原材料或者缴纳保险费一样，有些机构索性就把证券交易委员会的罚款当成了商务成本。

“这些罚款的数额还不够大。”斯迈特斯谈到。

在周二出席听证会时，怀特向参议员明确表示，就违反证券法规而言，没有什么公司“大到不能控告”（too big to charge）。但是，她也坦承，在评估处罚措施时，证券交易委员会也必须考虑到它们对经济以及公司的员工和股东等无辜人群的影响。因为最大银行的现有规模甚至比这场金融危机之前更加庞大了，这一考虑似乎表明，证券交易委员会不太可能对大型金融机构进行摧毁性打击，无论它们的罪责怎样。

不过证券交易委员会的这种策略“并不是坏事。”菲什谈到，要求他们承认罪责会使和解协议更难达成，因为那种方式会导致指控对象更容易遭到客户、投资者、商业伙伴和竞争对手的民事诉讼。不过与此同时，证券交易委员会在和解谈判时应该坚持更加强硬的立场，尤其是面对更难缠的诉讼当事人的时候。“证券交易委员会有很多非常年轻的律师，将案件转移给司法系统，对他们很有好处。”她谈到。“这可能正是怀特可以聘用某些人，并将该机构转变成一个不怕上法庭的机构的环节。”

唐纳森谈到，在华尔街，如果不道德的行为带来的回报足够大，那么，阻止这类行为就极为困难。“如果你每次都让他们在最后一刻‘从套索里溜掉’，你就很难禁绝类似事件的发生。”他谈到，不过他还补充说，证券交易委员会可以诉诸某些更为有效的策略，比如：“弥补性收入”（claw backs）——如果高管后来被发现犯有违法证券法规的罪责，可以强迫他们退回收入。

唐纳森谈到，有这样一些案例——有些行业自身推出了对其行为进行更严格限制的政策。通常而言，这种策略需要重大事件的刺激，比如，一场灾难，或者一位卓越的行业领袖就职，他能让其他人认识到，有时候，他们必须把单个企业的利益置于整个行业、经济或者社会利益之下。

但是，最近爆发的这场金融危机似乎并没有激发出这样的思考，通常而言，大型金融机构普遍反对更严格的监管，反对对其行为给予更严格的监管和限制。2007年，花旗集团当时的首席执行官查尔斯·普林斯（Charles Prince）就曾有过这样一段著名的评述：“就流动性而言，当音乐停止时，情况会变得很糟糕。但只要音乐还没有停，舞就得跳下去。我们现在还在跳。”

“他所说的是一种真实而且险恶的现实。”唐纳森谈到。“在其他人都以‘理性违约’（rational default）的方式从事的实践中，要想参与其中，你也必须如法炮制，因为如果你不那么做，你就会处于竞争劣势。”他还补充谈到，因为市场不会以牺牲利润为代价鼓励更高尚的行为，所以，社会会将这个问题推给政府，但“政府往往根本不能胜任”。

布鲁姆表示，让证券交易委员会下一届主席的任务更显艰巨的是，随着金融市场日趋复杂，她还必须应对监管机构分类繁复的问题。衍生产品的发展，可让市场参与者推出定制产品，从而确定哪个监管机构拥有监督权。举例来说，传统的股票受证券交易委员会监管，但基于股票的很多衍生产品则归商品期货交易委员会（Commodities Futures Trading Commission，简称CFTC）监管。

“人们已经学会了如何让一种股票看起来像一种期货，如何让一种期货看起来像一种股票。”他还补充说，“这种招数能让投资银行等投资机构在这个系统中‘赌赢’，从而成为他们的优势。可如果这是他们的优势，也就成了其他人的劣势。”

布鲁姆谈到，理想的结果是，证券交易委员会和商品期货交易委员会整合到一起，这样，市场参与者就不会专门投靠最容易对付的监管机构了，但是，这样的合并不太可能实现。因此，证券交易委员会的下一任主席必须要与其他机构打成一片，其中不仅包括商品期货交易委员会，而且也包括联邦储备委员会（Federal Reserve）、财政部和联邦存款保险公司（Federal Deposit Insurance Corp.），此外，随着全球金融市场日趋盘根错节，证券交易委员会还需要与国际监管机构达成协作。

布鲁姆谈到，当证券交易委员会酝酿新规则时，面临的一个重要挑战是：要有效进行成本效益分析。“这是证券交易委员会面临的诸多问题之一。他们拥有大量监管执法的律师，可并没有多少经济学家。”

斯迈特斯表示担心的是，有越来越多的投资者向投资顾问寻求帮助，但这些投资顾问出于金钱和职业发展的动机，可能会将自身的利益置于客户利益之上。他谈到，因为证券交易委员会的资金捉襟见肘，所以，大量的监督工作留给了证券行业的“自律监管机构”（self-regulator）——金融业监管局（Financial Industry Regulatory Authority）。“我的底线是，希望看到证券交易委员会获得足够的资源，以便出色完成监管投资顾问的工作。”斯迈特斯谈到。

证券交易委员会下一任主席，还必须根据在2010年金融危机期间通过的《多德-弗兰克法案》（Dodd-Frank）以及旨在让小企业更容易融资的2012年《促进创业企业融资法案》（Jumpstart Our Business Startup Act）的要求，完成规则文书写作的大量繁杂工作。因为未能按国会设定的最后期限完成规则的文书写作工作，该机构曾饱受批评。但菲什谈到，平心而论，《多德-弗兰克法案》的要求是一项规模空前的工作，而且“设定的最后期限并不实际。”

在周二出席银行委员会听证会时，怀特谈到，完成《多德-弗兰克法案》规定的工作是当务之急。菲什谈到，总体而言，怀特的工作将面临如下挑战：“她能与国会达成协作吗？她能与存在分歧的委员会共事吗？她能动员该机构以一个声音发声吗？”

虽然很多评论人士抱怨说，证券交易委员会总是频频犯错，但有些人仍然希望证券交易委员会把自己负责执行的监管降低到最低水平，比如，会限制投资银行行为的《多德-弗兰克法案》的执行。考虑到国会对监管的严重分歧，证券交易委员会下一任主席将面临一段艰难的旅程。


发布日期 : 2013.03.27