568倍PE：“长跑者”亚马逊高估值之谜

zhixun

2014年04月24日 06:28   21世纪经济报道    　秦伟 香港报道

　　在3月中开始爆发的科网股抛售潮中，和自己的“后辈们”一样，经历过2000年互联网泡沫和随后到来的破产狂潮的科技股“教父”、还差几个月就满20岁的亚马逊，也难逃下跌，尽管开始的时点略晚。

　　3月18日，在以每股378.77美元的高点收盘后，亚马逊的股价开始震荡下挫，4月中，股价最低曾一度跌至每股305美元左右。纳斯达克的数据显示，机构投资者持有亚马逊约68%的股份，今年一季度，包括瑞穗证券(美国)在内的7家机构投资者选择清仓对亚马逊的持股，合计减持约9.5万股。

　　“亚马逊和其他科技股一样，多少有些泡沫。”独立交易员Paulo Santos对21世纪经济报道表示。他已经从事交易长达16年。

　　不过，4月11日以来，亚马逊股价持续攀升，21日股价涨至近期高点，以每股330.87美元收盘，22日则再度小幅回调，下跌0.47%至每股329.32美元。

　　市盈率高达568倍、利润却一直不算丰厚，亚马逊的增长故事何以令华尔街如此长情？

　　20年长跑

　　在上一波科技股热潮中，亚马逊并不算“特别”，和多数科技公司一样，带着亏损登台纳斯达克。

　　1997年，亚马逊在上市后发出的第一封致股东的信中，就已经强调自己的长线发展路线。亚马逊表示，在日后的发展中，将严格遵循一些原则，包括从长期市场地位出发，而不是短期盈利或者华尔街的短期态度来做出投资决定；只要增加的竞争优势能够产生足够多盈利，就会做出大胆的投资决定等。

　　挺过2000年互联网泡沫后，市场开始逐步接受亚马逊的长线战略。2001年第四季度，亚马逊又首次实现盈利，令市场对其策略坚定不移。财报显示，亚马逊当季收入超过10亿美元，净利润约500万美元。

　　12年后，尽管亚马逊的季度收入已经高达256亿美元，盈利却仍然不高。“投资者们愿意接受低盈利，因为他们相信低盈利只是暂时的，未来亚马逊的盈利水平会大幅上涨。尽管你有很多理由认为未来可能也不会真的大涨，但眼下，这并不重要。”Santos表示。

　　去年第四季度的财报令市场感到失望，亚马逊当季的净利润不过2.39亿美元，尽管与上一年的9700万美元相比已经大幅增长。业绩出炉第二天，亚马逊的股价大跌11%，以每股358.69美元收盘。

　　不过，短期内的波动并不会剥夺股东和投资者对亚马逊的钟爱，创始人贝索斯本人被看作是另一个乔布斯，而其描绘的增长故事也足以令投资者忽略亚马逊20年如一日的低利润。对于亚马逊，华尔街深信低利润只是因为亚马逊不断地把赚来的钱拿去投资。

　　“对任何一个熟悉会计的人来说，这个解释都难以自圆其说。”Santos直言，但在美联储不断印钱和科技股为大家带来幸福感的环境下，现实就是这么轻易地被扭曲了--即便利润水平一直很低，但投资者愿意相信，他们可以说服自己为低利润找到合理的解释。

　　抛开所谓的长线战略，亚马逊的增长故事与任何一个科技企业并无巨大差异。根据Simply Business的统计，2007年之后，亚马逊开始进入并购高峰期，这一年，亚马逊在并购上花费约3300万美元。2008年，仅收购有声图书公司Audible，亚马逊就付出了3亿美元；2009年，收购Zappos的代价则高达9.28亿美元。随后几年，亚马逊公布金额的重大收购包括以5.45亿美元收购Quidsi、以3.17亿美元收购LoveFilm以及7.75亿美元收购Kiva System等。

　　“投资者更关心增长。”在接受21世纪经济报道采访时，S&P Capital IQ董事Philip Lee指出，对于亚马逊这类科技公司，在达到一定规模后，投资者更关心的是企业是否还能继续有增长空间，“这类公司正在从一个成长型企业发展为一个价值企业的过程中，对于新兴公司或者盈利较低的公司而言，投资者关注的是其增长潜力。”

　　500倍PE

　　无论从什么角度去看亚马逊，你都无法忽略它高达568倍的市盈率。

　　“人们一直期待亚马逊能够实现丰厚盈利，Amazon.com的一些业务是处于市场领先地位或者说是有盈利能力的，比如第三方电子商务或者亚马逊网络服务系统(AWS被视为云计算领域的领先者)。”Santos指出。

　　对亚马逊来说，PE所反映出资者的狂热。

　　“对亚马逊来说，市盈率并非是最好的指标，因为亚马逊最近才在2013年扭亏为盈。”Philip认为，对于收益有限的一些科技公司，特别是社交网络公司和其他互联网公司，投资者应侧重于其他指标，如企业价值对销售或企业对用户的价值。

　　每股盈利(EPS)过低，让亚马逊的市盈率看起来高得有些畸形。2010年开始，亚马逊的预测每股盈利一直在下跌，尽管股价已经上涨了100-200%。2014年预测每股盈利仅1.93美元，而2010年EPS则高达2.5美元。

　　“决定是否买入时，投资者看重的是预测市盈率，比如2015甚至2016年的预测市盈率。”Philip坦言。根据纳斯达克的数据，一年预测市盈率为186.93倍。

　　如今，投资者们正翘首以盼今年一季度的几个关键数字。今年1月公布去年第四季度业绩时，亚马逊给出的一季度业绩指引预计收入将介于182亿美元至199亿美元之间。

　　“市场预期一季度收入194.4亿美元，即比去年同期增长20.9%，EPS为0.24美元。考虑到过去90天里EPS已经砍掉一半，这些目标并不难达到。”Santos表示，相比之下，投资者更关心销量增长以及今年第二季度的业绩指引。

　　今年3月，亚马逊宣布将其Prime服务的价格提高至99美元/年。3月14日起的7天内，现有会员续订Prime服务的价格将从每年79.99美元提高至99美元。这一举动被认为是亚马逊试图提高盈利的努力，即将在24日揭晓的第一季度业绩，将令投资者看到提价策略的初步效应。

　　“亚马逊可能会降低第二季度收入预期，包括提高会员价，以及取消欧洲10国免运费等改善盈利的措施可能对其收入造成负面影响。”Santos表示。

　　后来者阿里巴巴

　　与亚马逊相比，预计在本周提交F-1表的阿里巴巴，不仅将成为今年IPO市场的重头戏，或许也会对亚马逊造成一定压力，尽管二者的商业模式并不完全相同。

　　雅虎近期公布的财报显示，去年第四季度，阿里巴巴的增长势头依然强劲，销售额按年增长66%至30.6亿美元，净利润按年增长110%至13.5亿美元，已经是亚马逊净利润的近6倍。

　　与阿里巴巴的“中间人”模式不同，亚马逊是通过自有渠道销售产品，Philip认为，这样的模式令亚马逊的利润水平受到高成本的拖累，“随着以后盈利逐渐走上正轨，亚马逊的市盈率应该会逐渐降至一个相对正常的范围内。”


　　不过，等待亚马逊，不代表投资者并不期待新鲜选项。

　　“投资者们想要寻找一些新鲜的、有增长潜力的投资对象。”Philip认为，阿里巴巴正集合了中国概念、电子商务和社交平台三个热门因素，同时在增长和盈利两方面满足了投资者的需求。

　　上周开始交易的微博(20.58, -0.83, -3.88%)虽以低端定价，但随后连续三个交易日上涨，可谓试水成功。首个交易日，微博股价以上涨19%收盘，盘中涨幅一度超过40%，第二个交易日再次大涨11.71%，22日再度上涨2.39%至每股23.15美元。

　　“阿里巴巴极具吸引力，并且会被市场看作是真正的电子商务领导者，其平台上的交易量和利润都高于亚马逊。一个有趣的事实是很多亚马逊和Ebay上的第三方销售者实际上是从阿里巴巴上的销售方那里进货，你可以想象，如果阿里巴巴打算在美国市场进行直接竞争，亚马逊和Ebay都会受到挑战。”Santos坦言。(编辑 于晓娜)