经济学人|全球性崩溃：以日本为鉴

zhixun

译言精选By Shierzou/译
五年前，看似太平盛世。2007年8月的第一周，投资者和几大中央银行预测美国和欧洲的经济增长率达到2-3%。然而，2007年8月9日，恍如隔世，一切随之改变。法国巴黎银行（BNP Paribas）宣布在次级抵押贷款投资中损失惨重。 同一天，欧洲央行（ECB）迫不得已注入950亿英镑(按时价，值1300亿美元)的紧急流动资金。经济危机初露端倪。
危机袭来的第一年，政策制定者将目光投向日本作为行动指南，更确切的说，是视日本为前车之鉴。日本的债务泡沫导致1991至2001“失落的十年”。通常，分析家们总结出三个教训。为了避免日本式的经济停滞，要遵循如下三个至关重要的步骤。首先，兵贵神速；其次，清理千疮百孔的资产负债表；最后，提供激进的经济刺激方案。若以日本为标杆，美国和英国好坏参半。欧元区看上去可能要步入日本的后尘。
累累债务非一蹴而成，需经年累月的积累。以美国的消费者为例，2000年，消费者债务约占GDP的70%，每年约增长四个百分点，至2007年将近占GDP的100%。欧洲银行和政府的真实情况也如出一辙：债务负担急剧上升却稳步前进。不难发现债台高筑的现象。
这次危机爆发的导火线是人们认识到次债的风险正在蔓延。许多资产与购置时的市场价值相比，缩水更严重。看上去，债务人开始不堪负重且贷款利率飙升。这意味着政府、消费者和银行慢慢背上债务后，债务如滚雪球，越滚越大。债务一旦到期，他们被迫无奈，只好以更高贷款利率进行再融资，因此他们突然面临着更高的成本。
快刀斩乱麻。至2008年底，美联储（Federal Reserv）、欧洲央行和英格兰银行（Bank of England）已大幅下调官方利率，旨在抵销公司和消费者急剧攀升的债务成本。按日本标准，这次利率削减战可谓速战速决。（见右上图）。欧美国家似乎已吸取了日本的第一个教训。

资产价格下跌意味着许多银行和公司已资不抵债。 日本的经验表明，紧接着的下一个工作是解决满目苍夷的资产负债表问题。他们有三大选择：重新协商债务 、增加权益资本或申请破产。
在重振资产负债表的各项努力中，债务投资者掌握着生杀大权。债务已得到清偿。确实，最近，来自德意志银行（Deutsche Bank）的报告显示，即便持高风险、高收益债券的投资者也度过了五年的大好时光。美国、欧洲的银行债券回报率分别高达31%、25%。随着资产贬值，债务仍保持其固定价值。这意味着作为资产负债表减震器的股票价值跳水。因此，尽管债务是此次危机的罪魁祸首，但股票起缓冲作用。据德意志银行，自2007年以来，银行股的道琼斯指数（Dow Jones index）下滑速度超出60%。有些银行的股票价格一泻千里，下跌幅度超过95%。
在许多情况下，股票所起的缓冲效果甚微，以至于政府乘虚而入，获得银行的股权。美国和欧洲政府均成为金融部门的坚强后盾。资产负债表得以修复。似乎也吸取了日本的第二个覆车之鉴。
但是清理工作没能解决问题，只是将问题延后。政府举债筹集纾困资金。因此，银行的资产负债表得到强化是以牺牲公众利益为代价。美国对银行的支持费用占GDP的5%；英国对身陷囫囵的银行注入的现金占GDP的9%。而且，家庭债务仍居高不下。
日本的第三个前车之鉴是寻求强有力的经济刺激方案：在日益增长的经济体中，高负债不是什么问题。以家庭理财为例，只要挑起养家糊口担子的成员收入足以支付贷款利率并保持手头略有盈余，拥有巨额的抵押贷款也无防。通胀也能助一臂一力，因为债务是与历史价值绑定的固定值，但是工资却因通胀而水涨船高。效仿日本的做法，央行实施了“量化宽松”（QE）政策,用新增现金购买债券(见左下图)。目的在于抬高债券价格，降低收益率，便于管理债务。“量化宽松”方案确实比日本的更加激进，而且公司发行的债券收益确实应声而跌。（见“梧桐笔谈”专栏）
尽管政策制定者以日本为戒，但是未来五年仍有理由令人提心吊胆。英国和美国有两大忧患。首先，财政刺激可能不够大胆，而且在经济重新站稳脚跟前英国可能取消刺激方案。为了支持银行的发展，政府正设法减少赤字而导致手头拮据。
野村（Nomura）银行的理查德•库（Richard Koo）认为，日本的经验表明，政府应增加借贷以减少私营企业的储蓄。
其次，政府的救市之举可能产生长期成本。在某些情况下，恶化的资产负债表是商业模式一败涂地的标志；那么，通过破产将无生产力的企业清离出经济体便是上策。日本令太多绩效差的公司苟喘残延着。有迹象表明，美国和英国也无一例外。美国政府的救市金额一路攀升，已超过6010亿美元，受惠机构达929家，遍布银行、保险和汽车行业。英国四大银行中，政府是两大银行的大股东，而且政府尚无出售股权的明确计划。
欧元区愈发岌岌可危。经济复苏姗姗来迟。欧元区前途渺茫：8月1日公布的数据显示，德国、法国和意大利制造业萎缩与日俱增（拖累了英国）。而且缺乏经济刺激，拥有死板僵硬的产业便是日本的第三个特征——优柔寡断的政策。8月2日，欧洲央行行长马里奥•德拉吉（Mario Draghi）表明，银行再一次做好准备购买债券作为协调救助计划的一部分。股市带头领跌，这表明投资者对效仿日本以挽救欧元区经济的做法持有疑虑。